华泰 | 食品饮料：婴幼儿奶粉 - 生育政策持续加码

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（来源：研究所）

当前全国范围内的生育刺激政策正在加速落地。政策从预期到细化落地，中央财政发力释放重大信号，有望带动地方加速跟进，多措并举托底消费信心，叠加新生人口回升催化母婴需求，看好婴幼儿奶粉板块需求改善。

婴幼儿奶粉：全国生育补贴政策正式出台，战略意义重大

当前全国范围内的生育刺激政策正在加速落地：《关于加快完善生育支持政策体系推动建设生育友好型社会的若干措施》于24年10月19日经国务院同意后，由国务院办公厅印发，24年10月28日该文件对外发布；25年3月6日财政部部长蓝佛安表示今年加大对民生领域的投入力度，让居民收入更稳定，同时提出对幼儿发放育儿补贴，建立学前教育国家资助制度；25年7月28日国家育儿补贴制度实施方案公布，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《育儿补贴制度实施方案》，从25年1月1日起，对3周岁以下婴幼儿发放补贴，至其年满3周岁，现阶段国家基础标准为每孩每年3600元。政策从预期到细化落地，中央财政发力释放重大信号，有望带动地方加速跟进，多措并举托底消费信心，叠加新生人口回升催化母婴需求，看好婴幼儿奶粉板块需求改善。

我国人口问题主要集中在生育率低及人口老龄化趋势明显

我国人口问题主要体现在：1）我国新生人口数量自17年开始下滑，24年新生人口数量同比增长，但可持续性仍有待进一步观察；2）我国当前老龄化问题日益突出，且对比海外成熟经济体我国“未富先老”的特征相对明显。若我们通过结婚登记对数等指标来预测出生人口数，预计25年出生人数为788万人（同比-13%）；若我们参考联合国的预测数据，25年预计我国出生人数为871万人（同比-9%）；新生人口数量承压主要系我国育龄女性人口总数减少和生育率下降，此外，与海外相比，我国生育支持政策力度相对不足，较少采用补贴类的形式进行生育支持，且家庭福利开支占GDP的比例较低（我国＜1%）。

此前湖北省天门市生育政策刺激效果较好，期待人口问题缓解

此前湖北省天门市生育补贴落地刺激效果明显，24年4月1日起，生育二孩/三孩的家庭分别可享受9.6/16.5万元补助（含分娩补助、一次性生育奖励、育儿补贴、产假补助、购房奖励、减免基因筛查费用等），使天门市24年出生人口同比+17%（据“天门发布”微信公众号）。此前我国的生育政策以地方性政策为主，本次为全国统一的生育补贴政策正式出台，中央财政发力的信号意义重大，预计后续会进一步促进各地方政策的落实。我们判断本次全国生育补贴政策利好之下、我国生育率有望提升，带动婴幼儿奶粉行业需求回暖，并在更大程度利好国内出生人口数量回升及整体乳品消费。

期待各省份的生育刺激政策接力，婴配粉龙头或将从中受益

近年婴配粉行业增速承压，由于24年新生人口数量同比增长，叠加政策刺激与消费信心修复，我们判断一段奶粉（0-6个月）需求好转有望带动25年婴配粉行业迎来短期结构性反弹，但长期增长仍受人口基数制约。期待各省的生育刺激政策接力，助力婴配粉行业需求实现温和改善。

风险提示：后续生育刺激政策效果不及预期、竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。

我国人口问题主要集中在生育率低及人口老龄化趋势明显

我国人口问题主要体现在：1）我国新生人口数量自2017年开始下滑，2024年新生人口数量同比增长，但可持续性仍有待进一步观察。我国的人口增长从2017年开始放缓，2022年开始出现人口的负增长。据国家统计局，我国新生人口数量自2017年开始下滑，从2016年的1,786万人下滑至2017年的1,723万元（同比-3.5%）；2024年出生人口数从2023年的902万人提升至954万人（同比+5.8%），我们判断主要系疫情期间部分结婚&生育的需求后延，叠加中国人偏好龙年生育（2012年龙年出生人口同比+5.3%）等，但由于2024年结婚登记人数同比-20.5%（据民政部数据），我们预计2025年新生人口数仍将回归同比下滑通道。2）当前老龄化问题严重，中国的人口年龄结构逐步发展为老年型人口结构。据国家统计局，2023年60岁及以上人口占全国人口的20.8%，较2010年上升8.1pct；2023年15-59岁劳动人口占比~62.0%，较2010年下降了8.1pct。

人口负增长的背后是生育率下降和育龄女性人口总数的下降。2018年、2020年是中国生育率水平两次下跌斜率明显加快的时间点。疫情后我国总和生育率已经处在世界偏低的水平（中国的结婚登记人数自2013年以来连续下降，目前已经低于日本的水平；我们推测主要系抚养小孩成本较高，生育意愿较低）。从20-35岁育龄女性人口总数来看，我国20-35岁女性人口于1998年达峰（1.85亿人），随后进入下降通道，至2023年已下降至1.27亿人（较1998年峰值下降31%）。

我们认为，和海外对比，我国主要是生育率低导致的人口负增长。意大利、日本、德国等在进入人口负增长时均面临老龄化问题（死亡率高）。意大利在2016年进入人口负增长时、65岁以上的人口比例高达22.3%，同时出生率仅7.8‰。中国进入负增长时老龄化程度为14.9%，但出生率仅6.77‰，因此我国更多是由于出生率低而非人口结构老化导致的人口负增长，我国相对偏低的出生率可能会加大人口结构改善的难度。

我国在进入人口负增长的状态时城镇化率与人均GDP均低于其他发达经济体，与发达经济体相比“未富先老”特征更为明显。新加坡、日本、韩国等在进入人口负增长时城镇化率均高于80%，且人均GDP均高于3万美元，都是在经济发展程度与国民收入水平较高的背景下进入人口下行周期，并基本建立了较为完善的社会福利保障制度，而中国城镇化率仅65.2%，人均GDP为1.23万美元，与发达经济体相比“未富先老”特征更为明显。

若我们通过结婚登记对数等指标来预测出生人口数，预计2025年出生人数为788万人（同比-13%）；若我们参考联合国的预测数据，2025年预计我国出生人数为871万人（同比-9%）。考虑每年出生人口中一孩占比最高，2023年占40%-42%，我们可以使用前一年结婚登记对数、对今年的出生人数进行预测。2010年以来，当年的出生人口数与前一年结婚登记数的关系较为稳定，前者约为后者的1.29倍，因此我们可以直接用前一年结婚登记数乘以1.29来预测当年的出生人数，对应算得2025年出生人数预计为788万人，同比-13%。若我们参考联合国的预测数据，2025年预计我国出生人数为871万人，同比-9%，出生人口数的明显下行，预计主要源于生育率下降和育龄女性人口总数减少。

今年以来生育政策持续加码，期待人口问题得到缓解

对比海外国家，我国此前生育支持政策力度不足

横向对比海外国家，我国此前生育支持政策力度不足。我们选取了法国、德国、英国、加拿大、日本、意大利、韩国作为参照，发现家庭福利支出占GDP的比重和各国的生育率基本呈现正相关。从海外经验来看，生育补贴是各国应对少子化问题的可选政策。如德国在2003年出台了一系列鼓励生育的家庭政策措施（一孩、二孩可领取的每月津贴为219欧元，三孩为225欧元，从第四个孩子开始为每孩250欧元），使得德国的生育率出现了显著提升。我们从补贴、休假、托幼、就业等多个维度对比海外国家，我国的生育支持政策力度不够，较少采用补贴类的形式进行生育支持，且家庭福利开支占GDP的比例较低（我国＜1%）。

生育政策陆续落地，旨在提升生育意愿

24Q4以来，生育政策被多次提及，表明国家层面的重视程度逐渐提升。《关于加快完善生育支持政策体系推动建设生育友好型社会的若干措施》于2024年10月19日经国务院同意后，由国务院办公厅印发。2024年10月28日，该文件对外发布，其中明确提到要制定生育补贴制度实施方案，并指导地方做好政策衔接。中央经济工作会议通稿中，也明确提出了要制定促进生育政策。据新华社报道，25年7月28日国家育儿补贴制度实施方案公布，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《育儿补贴制度实施方案》，从25年1月1日起，对符合法律法规规定生育的3周岁以下婴幼儿发放补贴，至其年满3周岁，现阶段国家基础标准为每孩每年3600元。区别于此前的生育政策以地方性政策为主，本次为全国范围内统一的生育补贴政策正式出台，中央财政发力的信号意义重大，预计后续会进一步促进各地方政策的落实。

此前湖北省天门市生育补贴落地刺激效果明显，我们认为本次全国范围内的生育补贴政策出台有望提升生育意愿。此前湖北省天门市落地生育补贴政策，2024年4月1日起，生育二孩/三孩的家庭分别可享受9.6/16.5万元补助（含分娩补助、一次性生育奖励、育儿补贴、产假补助、购房奖励、减免基因筛查费用等），使天门市2024年出生人口同比+17%（据“天门发布”微信公众号），当地居民的生育意愿明显提升。因而我们判断本次全国生育补贴政策利好之下、我国生育率亦有望提升。

婴配粉近年增速承压，后续有望迎来温和改善

婴配粉千亿市场规模，出生人口下降使得近年来行业增速承压（行业规模从2021年开始呈现同比萎缩），2024年行业降幅收窄。根据欧睿数据，2024年中国婴配粉零售市场规模约1,367亿元，对应20-24年CAGR为-4.2%，其中2024年行业降幅收窄（2024年同比-7.4% vs 2023年同比-9.8%），主要由于出生人口回升至956万人，新旧国标切换告一段落、使得行业吨价有所修复。拆分量价，由于近年来出生人口数量下降，因而量的拖累相对明显，行业销量自2020年开始下滑。在行业整体承压的背景下，奶粉企业依然执行了较高的增长目标，导致渠道压货严重，对于产品价盘产生了不利影响。2023年由于新旧国标切换，旧国标产品可以在保质期内持续销售，行业内企业积极促销以清理库存，叠加行业需求疲软，共同导致我国婴配粉行业价格竞争激烈。短期产品结构升级受到消费大环境较弱的影响，行业K型分化明显，但是从更长的时间维度来看，婴配粉行业仍存在升级逻辑。

新旧国标切换告一段落，2024年行业竞争压力有所缓解，核心单品价盘回升。婴配粉新国标于2023年2月22日正式实施，主要变化体现在对一些营养素缩窄了添加范围，同时提高了部分营养素的含量要求，如提高了奶粉中DHA的含量要求。在2023年2月22日之后还未拿到新国标认证的奶粉产品可以在保质期内继续销售、但不能继续生产，由于婴配粉的保质期在18-24个月，因而2023年未通过新国标认证的产品在渠道中被低价甩货。2024年由于新旧国标切换告一段落，行业价格竞争有所缓解，由于持续的降价促销，渠道盈利空间变薄，2024年2月头部企业同步提升终端价盘。

从竞争格局来看，伴随小企业的出清，目前行业集中度处于缓慢提升的通道。据尼尔森，行业CR2在母婴和商超渠道的市占率均有所提升，从2019年6月的13.6%/6.5%提升至2024年12月的23.1%/15.9%。行业CR5（母婴和商超渠道）从2019年12月的45.5%提至2024年12月的60.8%，对比海外国家，我国婴配粉行业集中度预计仍有提升空间。

由于2024年新生人口数量回正，叠加政策刺激与消费信心修复，我们判断一段奶粉（0-6个月）需求好转有望带动2025年婴配粉行业迎来短期结构性反弹。

1）后续生育刺激政策效果不及预期。如果后续生育刺激政策效果不及预期，我国人口问题将持续显现，对于婴配粉行业需求产生负面影响。

2）宏观经济增长不达预期。如果宏观经济复苏的情况无法持续，将影响消费者的消费意愿和消费能力，对婴配粉行业需求产生负面影响。

3）行业竞争激烈程度高于预期的风险。在行业需求偏弱的背景下，企业间为了争夺市场份额可能加大费用投放和产品促销的力度，对于公司的盈利能力会产生负面影响。

4）食品安全问题。以非洲猪瘟为代表的事件会引起消费者对食品安全问题的担忧，这也将对行业的需求增长产生负面影响。

研报：《婴幼儿奶粉：生育政策持续加码》2025年7月28日

研究员 吕若晨   S0570525050002   BEE828  

研究员 王可欣   S0570524020001   BVO215